债务危机下的恒大，是否“横大”

刘博闻

兰州财经大学

摘要：

近年来，我国房地产行业在国民经济中发挥着越来越重要的作用。房地产业的发展需要大量的资金支持，房地产金融便是房地产业发展中不可替代的重要支持和保障因素。同时在房地产金融的运行中存在着大量的风险，如果房价上涨过快，房地产金融风险就会集聚，如果房价突然“崩盘”，那么房地产金融风险就会集中爆发，进而演变为金融危机。2007年美国次贷危机的爆发，让人们认识到了房地产高速发展过程中所蕴藏的巨大金融风险。被誉为最安全贷款的美国优质房地产抵押贷款在2010年也大规模地资不抵债。由此引起的金融风波，让人们不由得反思中国的房地产金融风险。本文运用了经济学、金融学的相关理论知识,采取理论分析和实际分析相结合的方式,以恒大集团为例，剖析了我国房地产金融发展的现状与存在的问题,以了解我国房地产金融风险产生的环境和背景。综上所述,本文提出控制和防范我国房地产金融风险的建议:建立完善的房地产信贷征信管理体系,运用多方面融资渠道分散房地产金融风险,完善房地产金融市场体系,加强银行对信贷风险的控制和防范,加快法制建设进程等。

关键词：恒大集团 系统性金融风险

恒大集团简介：

恒大集团是“多元产业+数字科技”的世界500强企业集团，旗下拥有恒大地产、恒大新能源汽车、恒大物业、恒腾网络、房车宝、恒大童世界、恒大健康、恒大冰泉等八大产业，为数亿用户提供全方位服务。目前，恒大总资产2。3万亿，年销售规模超7000亿，累计纳税超3000亿，慈善公益捐款超185亿，员工20万人，每年解决就业380多万人，在世界500强排名第122位。公司荣获党中央、国务院授予的“全国脱贫攻坚先进集体”，以及“全国抗击新冠肺炎疫情先进民营企业”等荣誉，集团董事局主席许家印多次荣获“全国劳动模范”等荣誉称号，并连续八届荣膺中国慈善领域最高政府奖“中华慈善奖”。

恒大债务危机事件回顾：

2020年8月房企融资“三道红线”新规发布，中国恒大三线全踩。

红线一：预收账款的资产负债率不得大于70%。预收账款指的是预收业主付的房款，在考虑房企真正的负债的时候，往往都要把预收账款剔除。因为中国是期房制度国家，以往房企卖期房收到大量的现金之后，会运用现金做大量的生产经营，所以资产的负债率的确是会偏高。

红线二：净负债率不得大于100%净负债率=（有息负债-货币资金）/股东权益合计。股东权益又称净资产，是指公司总资产中扣除债务所余下的部分，是一个很重要的财务指标，反映了公司的自有资本。当公司的有息负债减去公司的货币资金大于公司的自有资本时，公司就陷入了资不抵债的境地。

红线三：现金短债比不得小于1。现金短债比是指房企手上持有的现金和短期内到期的债务的一个比值。短期基本上指的就是一年之内，正常情况下比如一年以内有100亿的债务期，那至少要有100亿的现金储备，去应对马上到期的债务。如果低于这个比率，会有一些流动性的风险，比如到期的债务，没有资金偿还，可能就会发生违约情况，对于企业运营来说，会有很大的风险。

2020年8月24日，恒大请求广东政府支持重大资产重组。

2020年9月23日，恒大发行40亿票面5.8%的公募公司债。

2020年9月29日，中国恒大公告称“已经与持有恒大地产总额1300亿元人民币的战略投资者进行商谈”逾千亿负债变成股权。

2020年10月，恒大在香港通过增发新股筹资5.55亿美元。

2020年11月，恒大终止深圳借壳上市计划，并与部分战略投资者达成不追偿协议。恒大地产在香港IPO融资18亿美元。恒大集团出售其持有的广汇集团98%股权给申能集团,套现148.5亿元。

2021年1月，电动汽车公司中国恒大新能源汽车公司通过引入6家新投资者融资34亿美元。

2021年3月，恒大将旗下在线房地产和汽车市场房车宝10%的股份以21亿美元的价格出售给17家投资者。

2021年6月29日，恒大集团宣布有息负债降至5700多亿元，净负债率已降至100%以下，实现一道红线变绿。

2021年6月29日三棵树公布的2021年度非公开发行股票申请文件反馈意见的回复报告(修订稿)显示，2021年第一季度，因个别大型地产商资金周转困难，公司应收票据出现逾期情形，截至2021年3月31日，公司应收票据逾期金额共计5363。72万元，其中中国恒大逾期票据金额5137.06万元，截至2021年5月31日偿还金额225.12万元；

2021年7月13日，广发银行申请财产保全，请求冻结恒大项目公司宜兴市恒誉置业有限公司和恒大地产集团有限公司银行存款1.32亿元。

2021年8月10日，恒大集团同意出售旗下互联网子公司恒腾网络集团有限公司的股份，价值总计32.5亿港元。穆迪将恒大集团的家族企业评级(CFR)下调两个等级，从“B2”下调至“Caa1”。标普再次将恒大评级从“B-”下调两个级距至“CCC”。

2021年8月25日，中国恒大发布公告，今年上半年，恒大房地产开发业务亏损约为人民币40亿元，恒大汽车亏损约为人民币48亿元。盈利方面，恒大集团预计上半年净利润为90亿元至150亿元，较2020年同期下降29%到39%。

2021年9月8日，媒体爆料恒大通知两间银行暂停支付9月21日到期的贷款利息，恒大财富将暂停支付所有理财产品。

2021年9月13日，恒大财富发布三种兑付方案供：现金分期兑付、实物资产兑付、冲抵购房尾款兑付，投资者可从三种方案中选择其中一种兑付，或者组合任意两种及三种方案兑付。

2021年9月29日，港交所上市公司中国恒大发布公告称，其旗下一家全资子公司将其持有盛京银行19.93%的股份转让给沈阳盛京金控投资集团有限公司，合计人民币99.93亿元。

2021年10月15日，中国人民银行金融市场司司长邹澜在央行召开的第三季度金融统计数据新闻发布会上表示，恒大集团的问题在房地产行业是个别现象。经过近几年房地产宏观调控，尤其是房地产长效机制建立后，国内房地产市场地价、房价、预期保持平稳，大多数房地产企业经营稳健、财务指标良好，房地产行业总体是健康的。

2021年12月2日，中国恒大集团发布内幕消息公告，称收到要求其履行一项金额为2.6亿美元担保义务的通知。在集团未能履行担保或其他财务责任的情况下，可能导致债权人要求债务加速到期。

2021年12月3日，中国恒大集团（上市代码：HK03333）在香港联交所发布了无法履行担保责任的公告，广东省人民政府对此高度关注，当晚立即约谈了中国恒大集团实控人许家印先生。应恒大地产集团有限公司请求，为有效化解风险，保护各方利益，维护社会稳定，广东省人民政府同意向恒大地产集团有限公司派出工作组，督促推进企业风险处置工作，督促切实加强内控管理，维护正常经营。

2021年12月6日12月6日晚间，中国恒大（03333.HK）公告，考虑到本集团目前面临经营上和财务上的挑战，本公司董事会决议设立中国恒大集团风险化解委员会。风险化解委员会的成员背景多样，包括本集团现任高管、若干领先企业的高管及专业人士等。

从恒大集团的发展战略及当前事态的发展形势，我们可以总结出恒大债务爆发的原因：

一：从源头上看，是恒大自身极高的杠杆、巨额的负债遇上近几年房地产市场尤其是恒大主打的三四线城市不振。据恒大自身公布，目前尚有有息负债5700亿元，去年最高时8700亿元，融资成本在10%以上，境外发债甚至远超于此。换句话说，只要中国房地产不再持续量价齐升，恒大的危机似乎是迟早的，更何况最新的第七次人口普查数据显示，中国三四线城市近年人口持续净流出。

二：而危机爆发得如此突然，则与其他因素相关，包括恒大自身近年多元化的接连失利，巨额投入未见成效，如恒大汽车投入数百亿以上，但截至目前仍未有量产车交付，恒大汽车市值也从最高的近7000亿港元跌至目前的不足300亿港元，蒸发95%。

三：政策环境方面的原因包括去年下半年开始执行的房地产行业“三道红线”、银行贷款集中度管理以及各地纷纷加大房产调控力度，目标就是严控楼市杠杆，抑制楼市热度，促进房地产业回归基本定位。而债务风险发生的直接诱因：多重因素叠加导致公司陷入流动性危机。恒大出现债务风险的最直接诱因是公司陷入流动性危机，有外部经济环境和政策的冲击影响，但更重要的是公司内部管理和业务长期发展出现问题。针对已上情况，从房地产自身角度来看

金融风险管控路径及措施：

（1）积极调整自身的融资模式

对于房地产企业而言，可以通过“五道红线”之中的具体标准，明确我国监管层收紧当前融资的意图，从而使自身形成一个稳定的政策预期。不仅如此，“五道红线”能够契合房地产行业稳定房价、地价以及预期的三个目标，因此房地产企业应当积极响应新的监管政策，适应新监管带来的变化，不断提升自身的经营管理能力，对自身的融资和业务模式进行调整，改变传统的运营模式，同时还要探索全新的增长点，提升服务以及产品的质量，对企业的经营活动与融资活动进行合理安排。

（2）提高自身的去化速度

房地产企业应当控制拿地的节奏与规模，对自身的投资成本进行控制，对于原有的土地储备进行积极消化。根据企业自身的实际情况，放缓当前的拿地节奏，能够使当期支付土地款而增加的有息负债金额得到降低。除此之外，房地产企业还应当对“五道红线”的指标进行改善，降低后续开发各项支出产生的负债

（3）引进战略投资促进相关企业合作

不同房地产企业之间进行合作开发，能够做到优势互补以及资源共享。房地产企业可以做出选择，与其他的房产企业进行共同开发工作，这样做不仅可以做到收益的共享，还可以使自身原本要承担的经营风险得到分散。当前，我国大多数房地产企业都在积极引进战略投资，既能够满足自身的资金需求，使债务层面的风险得到化解，又能够在战略上寻求深度合作、实现互利共赢，从而提升自身的竞争能力，盘活现有的存量资产。

宏观层面防范房地产金融风险;

（1）是坚持“房住不炒”的总基调。坚持“房住不炒”的总基调，就是要让住房信贷政策既能够防范风险、抑制投机泡沫，又能够满足居民合理购房需求，让房地产回归实体经济和居住属性。尽管房地产对经济增长的贡献依然非常大，2019年我国固定资产投资同比增长 5.4%，其中房地产投资增长 9.9%，对固定资产投资的拉动作用明显，并影响上下游诸多产业，但经济过度依赖房地产带来的负面效应更加明显，既增加了金融危机爆发的概率，又不利于经济转型。

（2）是稳定房价是防范房地产金融风险的重点。房价一旦出现大幅度下跌，极有可能引发房贷风险。从房地产调控政策的角度来看，既要防止“大水漫灌”的宽松货币政策催生房地产泡沫，又要防止“硬着陆”的紧缩政策引发重大金融风险，保持金融政策的稳定性，避免大幅度调整引起房地产市场的剧烈波动，导致化解泡沫的风险。

通过从微观层面房地产的自救模式到宏观层面政府防范房地产金融风险，以及后续一系列事件的发展，个人预测恒大自身的自救方式步骤可能如下

恒大集团可能的自救步骤

第一步：企业自救。从国内企业许多债务风险化解的案例结合看，前期出现流动性危机时，企业都会通过变卖资产、和股东积极磋商等方式进行积极自救。

第二步：地方政府介入提供流动性和信用支持。在企业自救失败时，地方政府开始介入，早期措施包括流动性支持、协助企业和债权人进行积极沟通等。在企业进入破产重整程序后，地方政府也可以通过设立司法集中管辖、积极表态等方式稳定市场情绪，避免流动性风险和信用风险的进一步扩散和外溢。

第三步：设立债委会，企业资产和债务重组。企业申请破产重整程序后，由专业金融机构牵头设立债委会、引入战略投资者是较为核心的措施，但必须保证企业的主业业务不更换、企业自身仍有造血能力。

恒大集团风险后续走向演变“底线思维”与“大而不倒”。当前公司已通过市场化售卖资产进行积极自救，但效果甚微。考虑恒大集团当前较大的显隐性债务规模和其较高的风险外溢性，个人认为后续政策有可能做压力测试：系统性风险压力不大时会采取偏市场化的手段处置风险；有金融系统性风险及道德风险时则可能采取政府主导积极介入的方式，以时间换空间逐渐化解，避免风险扩张。恒大的后续风险演变会是一个磨人渐进的过程，但最终风险是可控的。

总结

当前有必要高度警惕恒大事件及可能引发的危机。从这一年多对房地产加大管控的政策来看，落实“房住不炒”毋庸置疑是正确的方向，制定“五道红线”迫使房企去杠杆、降负债也理所应当，对银行实行涉房贷款集中度管理，目的是尽快隔绝房地产与金融的风险绑定。其中尤为关键的是在操作层面，如何依据法治化和市场化原则，根据房地产行业特点，利用“精准拆弹”思路和方法，建立“防火墙”，既能逐步化解房企高杠杆问题，让负债有序压降，又能避免多米诺骨牌效应，守住不发生系统性金融风险的底线。今年8月召开的中央财经委员会会议就指出，加强和改进房地产市场调控、保持房地产市场平稳发展，是防止发生次生金融风险的重要方面。应进一步坚持定位，有保有压，区别对待，加强房地产市场风险防范，确保经济金融大局稳定。而实现房地产市场健康平稳发展，金融需要进一步摆正位置，有所为有所不为，恰如其分地发挥其应有作用。应该说，近期恒大等一批地产公司遭遇危机的影响早已超出事件本身。在后疫情时代经济稳步复苏之际，必须高度重视这次地产行业的局部危机，同时把握好风险处置力度，借助此前处置若干起大型民企爆雷风险的经验，以市场化、法治化为原则，通过分类施策、精准拆弹，切实化解房地产行业的局部风险，引导行业稳定健康可持续发展，确保中国经济持续健康向好势头不被扰动。

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