我们在选择不同的流动性衡量方法时主要依据以下四类基本标准:
1、对流动性四个基本要素的反映,即该流动性指标反映了流动性的哪个或哪些方面,是低的价格变化、高的交易量、成交速度还是价格恢复速度?是否能对四个要素全面反映?
2、应用上的限制:即某流动性指标是否可应用于不同类型的市场(如集合竞价市场、连续交易市场、做市商市场),是否需要市场有效假设,是否可应用于信息效率较差的市场等。
3、功能上的限制,如能否衡量潜在交易成本。能否衡量即时交易成本,能否衡量动态交易成本(交易对以后各笔交易的市场影响成本),能否衡量价格改善,能否衡量深度改善,能否衡量知情交易者的私人信息含量,能否过滤新到达的信息对价格的影响(若价格变化是由非信息因素/流动性因素引起的,则价格很快会复原)等。
4、精确性程度,即该流动性指标的精确性是否会受到影响流动性的其他因素的影响,如价格波动、交易量、股价高低、流通股本大小、交易的买卖方向、价格稳定措施、最小价格升降档位等。
在考察以上基本标准的同时,我们还应该考虑到我国证券市场微观结构的“中国特色”。作为市场微观结构的核心,市场交易机制的关键功能在于将投资者的潜在供求转化为现实的过程,而在这一过程中,价格发现过程是问题的关键。中国深沪两个市场从一开始就实行“指令驱动”的交易机制。一般由市场交易者自身的交易指令的推动下进行的,进而由市场自身来决定交易的活跃程度。为了保证市场的稳定、健康发展,我国对信用交易、卖空交易持保留态度,不允许采取这些交易方式。在中国市场上,交易方式单一化,无法为大宗交易提供独特的交易系统,所以当大宗交易发生时,很可能马上就可以把价格封在“涨停”或“跌停”的状态,使得价格波动非常之大,而且很有可能无法实现交易的目的。此外,我国市场的指令类型也是单一的,并没有如西方国家那样提供一整套指令,某种意义上影响了投资者的交易的即时性。
自中国股票市场重新恢复以后,中国各类经济主体对于股市所表现出的热情盛况空前。就直观而言,在中国股市十多年的发展历程中,中小投资者中客观上的“羊群行为”、机构投资者的“操盘”、“做市”行为对于中国股价“异动”的形成,一直是我们日常不时提及的,进而成为影响中国股市流动性的重要因素之一。这种独特的状况,加上中国股票市场的“高利”驱动以及“政府干预”,不仅造成中国股票市场的“过度需求”,而且在投资者预期上形成了“同构预期基础之上的粘性预期”,借助于股市广泛的社会性,客观上就导致了中国股市运行中经常出现个人投资者行为同步化倾向——这是引致中国股市波动的重要原因之一,在很大程度上对中国股票市场的流动性产生了重大的影响。
因此,我们考察我国证券市场流动性高低时,在依据流动性四个基本要素,借鉴国外流动性指标的同时,也要切实考虑到我国证券市场的“基本国情”,做到流动性衡量指标的“本土化”。
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